记者 | 张一诺。一台电视机从惠州工厂出发，经海运运往鹿特丹，交付荷兰经销商——这是过去二十年中国企业最熟悉的出海方式。据许宁宁的观察，以往国内企业主流出海方式为销售型出海，即依托国内完备产能，在海外设立销售子公司、办事处与渠道网络，核心负责市场推广、客户维护、订单交付，生产环节全部留在国内。“从投资框架来看，褪去故事炒作，只看真实兑现。这套模式轻资产、快周转、风险可控，支撑中国制造走向全球。在美元加息引发全球需求分化的背景下，深耕高增长新兴市场，也可以对冲发达市场需求收缩风险，平滑企业全球经营波动。分析人士指出，出海范式切换，意味着资本市场的估值定价体系也需要随之重构。三重因素驱动出海策略升级。以汽车行业为例，中金指出，当前汽车出海已告别低价内卷，进入产品力、合规能力、品牌力综合竞争时代。“这意味着，海外建厂不是短期题材利好，而是一场长周期资本开支与综合能力建设。他指出，中国企业出海正在告别“商品外销”的粗放时代，迈入产能落地、供应链重构、本地化深耕的新阶段。“中国企业出海的下一步，不是跑得更快，而是扎得更深。第一，盈利周期拉长。资本市场需要重新理解中国企业“出海”的下半场。”郑宇驰说。许宁宁讲述了国内一家工程机械龙头的深刻教训。投产后才发现本地零部件供应链薄弱，大量核心配件依旧需要从国内长途海运进口；叠加当地劳工法规严格、工会谈判、税务合规等一系列难题，产能利用率长期达不到预期，持续拖累公司整体利润。申万宏源A股投资策略首席分析师傅静涛对指出，高端制造出海并非简单产业外迁，而是全球产业链梯度优化。第三，地缘风险持续存在。不过，销售型出海的弊端同样突出，极易受到关税壁垒、贸易审查、地缘摩擦冲击；高度依赖国内产能，难以深度绑定本地市场。正因如此，当前中企出海呈现明显分化：中小企业资金实力有限，继续保留轻资产销售模式；龙头企业依托资金、技术、风控能力，稳步推进产能本地化，行业格局持续集中。”傅静涛说。市场容易将“海外建厂”简单等同于利好，但机构普遍提示，重资产出海的风险远高于传统贸易出海。从把产品卖到海外，到把工厂建到海外，中国企业的全球化已经走过了最粗放的阶段。郑宇驰认为，企业从“卖产品”转向“建产能”，并非单纯追逐海外高收益，而是贸易成本、终端市场、区域要素禀赋，叠加全球货币周期多重变量共同驱动的结果。在目的地上，东南亚稳居中企出海首选。郑宇驰在最新的宏观专题报告中写道，根据2021-2025年A股上市公司数据统计，虽然销售网络仍是最广泛的出海形态，但东南亚、南亚区域的汽车、机械设备行业，已率先形成规模化生产型出海趋势，境外资产、海外收入占比持续抬升。东南亚、南亚等新兴经济体消费增速持续高于全球均值，终端需求快速崛起。”区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）产业合作委员会负责人、中国—东盟首席商务专家许宁宁对说。与销售出海最大的不同是，生产型出海呈现资产先行、收入滞后、盈利后置的独特周期。”郑宇驰说。其次是新兴市场扩容。这家企业早年看好东南亚基建红利，在当地投资建厂。”郑宇驰表示，“过去评估出口企业，核心看海外需求、产品价差、出口增速；如今评估生产型出海企业，核心看三大硬核指标，即产能落地进度，本地化能力，盈利兑现节奏。德勤中国、澳洲会计师公会与上海国家会计学院联合发布的《2025-2026年中企出海调研报告》显示，超七成中企已开展海外业务，67%企业将深耕存量市场、拓展新兴区域作为未来1-3年的核心战略。投产初期，产能爬坡、本地供应链磨合、资质认证都需要时间，营收释放缓慢，企业净资产收益率（ROE）阶段性承压；加息环境下海外项目贷款利息上行，还会进一步放大短期盈利压力。但今天，越来越多制造业龙头选择了另一条路径：在泰国拿地、在匈牙利建厂、在巴西搭建本土供应链。第二，本地化壁垒高。“该模式属于典型轻资产扩张，财务特征稳定：海外主体以运营、销售职能为主，不会带来境外资产与收入的瞬时大幅抬升，投入可控、试错成本低，是绝大多数制造企业、中小企业出海的首选路径。就近生产能够缩短交付周期、适配本地消费习惯、提升售后响应速度。只有能够将海外资产持续转化为收入、利润与现金流，并且能够对冲贸易壁垒、汇率利率波动的企业，才能获得估值溢价。这一转变已在市场行为中有所体现。直到投产第三年左右，产能利用率逐步走高，盈利才迎来修复。过去那套基于出口增速、产品价差、海外需求的评估逻辑，已难以解释生产型出海企业“资产先行、收入滞后、盈利后置”的财务特征。许宁宁认为，扎根式生产出海的核心风险主要集中在三个方面：。生产型出海的真实风险。”。区域产业政策、准入规则、贸易条款变动，可能影响产能利用率与资产收益。这不是短期政策驱动，而是全球供应链重构、企业能力升级、市场结构变迁，叠加全球货币周期变动共同催生的长期趋势。前期资本开支高、产能爬坡慢、ROE阶段性下行，叠加加息环境利息负担抬升，短期难以兑现业绩增量；。单纯依靠跨境出口，不仅面临高额关税、贸易审查，还要持续承受美联储加息带来的汇兑亏损、跨境融资高成本，双重挤压下纯出口模式的生存空间持续萎缩。“在全球融资成本上行环境下，这种布局能够降低企业跨境美元融资需求，优化全球资金结构，压低整体财务费用。许宁宁表示，随着出口成本抬升、海外市场扩容，头部企业开始大规模转向生产型出海，即海外建厂、本地化生产、搭建区域供应链体系。国内保留研发、设计、核心零部件等高附加值环节，将组装、加工、规模化制造环节外迁至要素成本更优区域。资金先行投入建设厂房、生产线，而营收与利润往往要等待三年左右才能逐步释放。调查显示，不少工程机械企业发现，把设备从国内海运到东南亚，交付周期长达数月，一旦遇到基建项目紧急订单，很难快速响应；而在当地组装生产，不仅交付更快，还能根据当地高温多雨的基建工况快速调整产品参数，更容易拿下本地大额订单。第三，由于全球要素重新定价，推动了产业链梯度转移。首先是全球贸易保护升温，反倾销、关税壁垒、区域贸易规则重构，持续压缩纯出口模式利润空间。在全球流动性收缩概率上升、宏观不确定性抬升的背景下，资本市场正逐步摒弃“出海即利好”的线性思维，不再追捧盲目扩产的规模故事。从“轻资产拓销”到“重资产扎根”。海外劳工制度、税务合规、政策监管、供应链配套存在显著不确定性；。销售型出海的优势在于灵活、可逆、风险小。属地化布局可以实现本地生产、本地结算，在一定程度对冲美元加息带来的跨境汇率与融资冲击。前期测算时乐观预估当地劳动力充足、配套完善，投入巨资完成厂房建设。中金公司郑宇驰对表示，当“出海”从企业年报里的边际亮点变成主战略，当海外工厂从新闻标题变成资产负债表上的固定资产，中国企业的“出海”逻辑已经彻底改写。